Dólar continua moeda dominante apesar de esforços crescentes pela diversificação cambial⃰

• Trata-se de uma situação improvável de se alterar em breve, a menos que sejam previstas políticas mais radicais 

Desde 2010, um período marcado por choques económicos, financeiros e geopolíticos, o dólar tem-se valorizado de forma constante em relação à maioria das outras moedas. A taxa de câmbio efectiva real do dólar aumentou quase 40% desde o final da crise financeira de 2008 e continua a ser o refúgio seguro para os investidores.

A maior parte dos apelos ao desaparecimento do dólar como moeda dominante na arquitectura financeira global baseiam-se na mudança da estrutura da economia global, particularmente na ascensão da China. Nas últimas décadas, a participação da economia dos EUA no produto interno bruto global diminuiu, enquanto a da China e de outros mercados emergentes aumentou. A participação do dólar nas reservas externas globais diminuiu – caindo de um pico no início da década de 2000 de cerca de 65% para bem abaixo de 60% no segundo trimestre de 2023.

O euro continua a ser a segunda maior moeda de reserva, com uma percentagem estável de cerca de 20%. Depois do euro, o concorrente mais óbvio ao domínio do dólar é o renminbi. A percentagem do renminbi aumentou para mais de 3% desde meados da última década, mas permanece bem abaixo da percentagem de outras moedas de reserva “secundárias”, como a libra esterlina ou o iene.

Quando a moeda chinesa foi incluída no cabaz dos direitos de saque especiais, as expectativas de uma rápida ascensão na arquitectura financeira global eram elevadas. No Inquérito sobre Gestão de Reservas do UBS de 2023 , os investidores favoreceram o renminbi como meio de diversificação, afastando-se do dólar – em grande parte devido à sua economia forte e ao diferencial positivo da taxa de juro em relação ao dólar.

Contudo, a afectação média de reservas de longo prazo divulgada ao renminbi não aumentou significativamente em inquéritos subsequentes. A recente subida das taxas de juro nos EUA, juntamente com o abrandamento da economia chinesa e o diferencial negativo das taxas de juro, parecem ter abrandado essa situação. De acordo com a pesquisa RMS de 2023, a meta média de alocação de reservas de longo prazo (10 anos) para a moeda chinesa caiu de 5,8% para 5,2%.

Se o mundo tem estado a evoluir para um chamado “sistema monetário multipolar”, o ritmo desta mudança tem sido glacial. A parte do dólar nas reservas globais poderá continuar a cair lentamente, mas isto não significa o fim da sua posição dominante .

Impacto geopolítico

Os apelos mais recentes ao fim do domínio do dólar basearam-se em desenvolvimentos geopolíticos . Após a invasão da Ucrânia, os EUA e os seus aliados visaram as reservas detidas pelo Banco Central da Rússia, levantando preocupações entre os bancos centrais sobre os riscos de sanções decorrentes das reservas cambiais e se estas podem continuar a ser percebidas como um activo “seguro”.

Os entrevistados ficaram divididos sobre se o impacto do confronto EUA-China na internacionalização do renminbi será positivo ou negativo. As moedas que deverão beneficiar mais da evolução geopolítica foram o euro e o dólar, seguidos do renminbi e do iene. Os desenvolvimentos geopolíticos são importantes para a gestão das reservas, mas até agora não existe um amplo consenso sobre o que podemos esperar no futuro.

Alguns dos recentes apelos ao desaparecimento “iminente” do dólar também se baseiam na importância crescente do renminbi como moeda de facturação nas transacções internacionais e no debate sobre se um Brics (Brasil, Rússia, Índia, China e África do Sul) partilhava a moeda oferece uma alternativa viável . O renminbi é atualmente a quinta maior moeda em pagamentos internacionais, constituindo 3,7% da quota global em setembro de 2023. A moeda chinesa apresenta um bom impulso à medida que mais países – incluindo o Brasil e a Rússia – mudam para o renminbi para pagamentos internacionais. No entanto, a moeda chinesa ainda está atrás da libra esterlina e do iene e está bem abaixo do dólar e do euro.

A discussão sobre a moeda dos Brics tem muito a ver com política e não com economia, e parece ser um fracasso dada a falta de integração regional entre os países membros. Os problemas de “coesão” que rodeiam o euro mais de 20 anos após o seu lançamento servem como um lembrete das dificuldades na criação de uma moeda comum.

O que seria necessário acontecer para que houvesse uma diminuição significativa na utilização do dólar como moeda de transação ou como reserva de valor nas reservas globais? Existem vários fatores a serem observados nos próximos anos.

Desvinculação do dólar

Embora a maioria das moedas seja flutuante ou gerenciada, há excepções notáveis. Em primeiro lugar, as moedas do Conselho de Cooperação do Golfo estão de facto indexadas ao dólar e as suas exportações de petróleo são em grande parte facturadas em dólares. A tão comentada mudança da facturação em dólares, especialmente para as exportações para a China e outros países asiáticos, só seria uma suposição realista quando as moedas do CCG fossem desvinculadas do dólar e geridas face a um cabaz de moedas. Até que isso aconteça, é muito improvável que os países do CCG se afastem do dólar, quer como moeda de facturação, quer como meio de acumulação de riqueza nos mercados globais através de bancos centrais ou de fundos soberanos.

Este ano marcará o 40º aniversário da indexação do dólar ao dólar de Hong Kong. A Autoridade Monetária de Hong Kong já deixou claro que não tem intenção de desvincular a moeda. A indexação ao dólar tem sido um pilar da estabilidade macroeconómica para os países do CCG e para Hong Kong ao longo dos anos. Uma mudança para outro regime cambial representaria um desafio mais sério para o sistema financeiro global dominado pelo dólar.

Dívida dos EUA

O desaparecimento de uma moeda de reserva pode ser autoinfligido. O papel dominante de uma moeda não reside apenas nas externalidades de rede positivas geradas pela sua utilização generalizada em transacções internacionais, mas também na sua capacidade de funcionar como reserva de valor.

A procura de activos denominados em dólares dos EUA – acções e obrigações – ainda é forte, dado o desempenho do sector empresarial dos EUA e o diferencial das taxas de juro a favor do dólar. Esta procura poderá, no entanto, ser prejudicada no futuro por dinâmicas insustentáveis ​​da dívida pública e por tensões políticas internas . O desafio do euro ao domínio do dólar chegou ao fim após a crise fiscal do euro no início da década de 2010.

China

A internacionalização do renminbi é uma prioridade estratégica para a China e não mostra sinais de mudança no futuro. Contudo, a falta de convertibilidade continua a ser um factor que impede a moeda de competir ao mesmo nível do dólar e do euro. As tensões geopolíticas e o risco de sanções prejudicaram de alguma forma o apetite dos bancos centrais por activos onshore em renminbi, mas não há consenso entre os bancos centrais. Muitos bancos centrais continuam totalmente empenhados nas obrigações chinesas e, caso as tensões geopolíticas diminuam no futuro e o renminbi se torne convertível, a internacionalização do renminbi aceleraria significativamente.

CDBCs

As moedas digitais dos bancos centrais são frequentemente mencionadas como um potencial factor de mudança para a arquitectura financeira global e foram feitos progressos em múltiplas jurisdições. No entanto, o seu lançamento não parece iminente, uma vez que diversas questões – sobretudo a interoperabilidade transfronteiriça – ainda precisam de ser abordadas.

A procura de diversificação de reservas fora do dólar está a crescer, impulsionada pela dinâmica geopolítica, económica e financeira. Até agora, este processo tem sido lento, uma vez que a economia dos EUA – e a sua moeda – supera as expectativas. O dólar é e continuará a ser, num futuro próximo, a principal reserva de valor para os investidores globais, incluindo os gestores de reservas. As tensões geopolíticas favorecem o dólar, à medida que os investidores procuram um refúgio e novas escaladas não apontam necessariamente para um enfraquecimento iminente da sua posição dominante.

Um afastamento mais radical dos actuais acordos cambiais e de preços de matérias-primas na Ásia e no Médio Oriente, desenvolvimentos políticos internos dramáticos nos EUA e uma aceleração na emissão e movimento transfronteiriço de CBDCs acelerariam significativamente o processo de diversificação.

⃰Massimiliano Castelli é Chefe de Estratégia e Assessoria, Instituições Soberanas, UBS Asset Management.