Dólar Fecha Segunda Semana Em Queda E Emprego Reabre O Debate Sobre Os Juros Da Fed
- O Dollar Index terminou nos 99,50 pontos, enquanto o euro avançou para US$1,1568. A inesperada perda de empregos nos Estados Unidos deslocou para mais tarde as expectativas de novo aperto monetário, mas inflação, petróleo e risco geopolítico mantêm aberta a possibilidade de inversão. No Yen, os efeitos da histórica intervenção conjunta de Washington e Tóquio continuam a alterar o cálculo dos investidores.
Questões-Chave
- O Dollar Index caiu 0,44% na sexta-feira, para 99,50 pontos, e perdeu 0,31% na semana, completando a segunda semana consecutiva de desvalorização;
- O euro avançou para US$1,1568, acumulando uma valorização semanal de aproximadamente 0,41% perante a moeda norte-americana;
- A economia dos Estados Unidos perdeu inesperadamente 23 mil empregos em Julho, quando o mercado esperava a criação de cerca de 80 mil; os números de Maio e Junho foram igualmente revistos em baixa em 103 mil postos de trabalho;
- O mercado passou a atribuir 56% de probabilidade à manutenção dos juros da Fed em Setembro, contra 45% antes da divulgação dos dados laborais.
- O rendimento dos Treasuries a dois anos caiu para 4,245% e o dos títulos a dez anos para 4,649%, confirmando uma reavaliação das expectativas de política monetária norte-americana;
- Apesar da recuperação do Yen na sexta-feira, o dólar ainda acumulou uma pequena valorização semanal de aproximadamente 0,1% frente à moeda japonesa, mostrando que a intervenção oficial aumentou o risco das posições especulativas, mas ainda não alterou completamente os fundamentos do câmbio.
- A próxima grande referência será o Índice de Preços no Consumidor dos Estados Unidos relativo a Julho, a divulgar na quarta-feira, 12 de Agosto, seguido pelo índice de preços no produtor na quinta-feira;
A Semana Terminou Muito Diferente De Como Começou
O mercado cambial internacional encerrou a semana de 3 a 7 de Agosto com uma alteração significativa das expectativas em torno da política monetária norte-americana.
No início da semana, a perspectiva de inflação ainda elevada, a força relativa da economia dos Estados Unidos e o posicionamento mais restritivo de alguns membros da Reserva Federal mantinham aberta uma possibilidade relevante de nova subida dos juros já em Setembro.
Na sexta-feira, essa convicção estava consideravelmente enfraquecida.
O catalisador foi o relatório do emprego norte-americano. A economia perdeu 23 mil postos de trabalho em Julho, contrariando uma expectativa do consenso de criação de aproximadamente 80 mil empregos. Os números anteriormente divulgados para Maio e Junho sofreram, adicionalmente, uma revisão conjunta em baixa de 103 mil postos.
O dólar reagiu imediatamente.
O índice que mede o desempenho da moeda norte-americana perante um cabaz das principais divisas caiu 0,44% na sessão de sexta-feira, para 99,50 pontos, levando a perda semanal para 0,31%. Foi a segunda semana consecutiva de depreciação do Dollar Index.
Mais do que uma reacção a um único indicador, o movimento reflectiu uma mudança na percepção sobre o equilíbrio entre os dois grandes riscos actualmente enfrentados pela Reserva Federal: inflação demasiado elevada e crescimento económico potencialmente mais frágil.
Emprego Fraco Não Eliminou A Subida Dos Juros — Empurrou-A Para Mais Tarde
A taxa de desemprego norte-americana recuou de forma marginal para 4,1%. Isoladamente, o número poderia sugerir resistência do mercado laboral.
Mas a composição conta uma história menos confortável.
Segundo os dados do Departamento do Trabalho citados pela Reuters, 264 mil pessoas deixaram a força de trabalho, levando a taxa de participação para 61,4%, o nível mais baixo em quase cinco anos e meio.
Ou seja, a descida da taxa de desemprego não resultou apenas de uma melhoria da criação de postos de trabalho. Ocorreu num contexto de redução da população economicamente activa.
Foi esta combinação — emprego negativo, revisões em baixa e menor participação — que levou os investidores a rever o calendário esperado para a Fed.
Segundo o CME FedWatch citado pela Reuters, a probabilidade atribuída pelo mercado à manutenção dos juros em Setembro aumentou para 56%, contra 45% no dia anterior.
Importa, contudo, fazer uma distinção.
O mercado não eliminou necessariamente a possibilidade de novo aperto monetário. Deslocou-a no calendário.
Thierry Wizman, estratega global de câmbio e taxas do Macquarie Group, considerou que a leitura do emprego poderá ter levado os investidores a transferir uma eventual subida dos juros de Setembro para Outubro ou Dezembro.
Esta é uma diferença importante para interpretar o dólar.
Uma Fed que abandonasse completamente a perspectiva de subida dos juros constituiria um sinal claramente negativo para a moeda. Uma Fed que apenas adiasse uma decisão mantém parte do suporte proporcionado pelo diferencial de taxas de juro.
Por isso, o relatório de emprego enfraqueceu o calendário de aperto monetário, mas ainda não encerrou a discussão.
Treasuries Confirmaram Que O Mercado Estava A Reavaliar A Fed
A reacção do mercado obrigacionista reforçou esta leitura.
Depois da divulgação dos dados laborais, o rendimento do Treasury norte-americano a dois anos caiu 4,2 pontos base, para 4,245%, enquanto a yield dos títulos a dez anos recuou dois pontos base, para 4,649%.
A diferença entre os movimentos é significativa.
Os títulos a dois anos são particularmente sensíveis às expectativas sobre a trajectória de curto prazo da política monetária. O facto de terem reagido mais intensamente mostra que os investidores estavam, sobretudo, a rever aquilo que esperam que a Fed faça nos próximos meses.
A queda da yield a dez anos foi mais moderada, sugerindo que o mercado ainda não estava a precificar uma deterioração estrutural profunda da economia norte-americana.
O sinal, portanto, foi menos de “recessão iminente” e mais de menor urgência para subir os juros em Setembro.
Ouro Confirma Que A Reprecificação Foi Além Do Mercado Cambial
A reacção não ficou confinada às moedas.
À medida que o dólar e as yields norte-americanas recuavam, o ouro subiu 2,55%, para US$4.347,29 por onça, segundo a Reuters.
A relação é economicamente consistente.
Como o ouro não paga juros, a queda dos rendimentos dos activos denominados em dólares reduz o custo de oportunidade da sua detenção. Ao mesmo tempo, um dólar mais fraco tende a tornar o metal relativamente menos dispendioso para investidores que operam noutras moedas.
O movimento demonstra que os números do emprego produziram uma reprecificação transversal dos activos, afectando simultaneamente câmbio, obrigações e metais preciosos.
Yen: A Intervenção Foi Na Semana Anterior, Mas O Seu Efeito Político Ficou
A leitura do Yen exige uma precisão cronológica importante.
A histórica intervenção conjunta das autoridades japonesas e norte-americanas ocorreu na semana anterior à que terminou em 7 de Agosto. A semana agora em análise foi, portanto, a primeira em que o mercado pôde avaliar com maior clareza a durabilidade do seu efeito.
A operação foi extraordinária por várias razões.
Os Estados Unidos participaram directamente na compra de Yen, numa intervenção deste tipo que a Reuters descreveu como a primeira participação norte-americana desde 1998. Mais invulgar ainda, o Tesouro dos Estados Unidos terá utilizado euros, em vez de dólares, para financiar compras da moeda japonesa.
O desenho da operação permitiu apoiar Tóquio sem transmitir ao mercado uma mensagem tão directa de que Washington pretendia provocar deliberadamente uma desvalorização do dólar.
A intervenção teve efeito imediato e levou o Yen a recuperar fortemente depois de ter atingido mínimos de quatro décadas.
Mas a semana subsequente confirmou também uma velha regra do mercado cambial: intervenções podem mudar o preço rapidamente; alterar os fundamentos exige política económica.
Intervenção Aumentou O Risco De Apostar Contra O Yen, Mas Não Eliminou O Carry Trade
Na sexta-feira, os fracos dados norte-americanos voltaram a favorecer a moeda japonesa.
O dólar caiu 0,57%, para cerca de 157,56 Yen, depois de ter recuperado parte das perdas registadas imediatamente após a intervenção.
Ainda assim, no conjunto da semana, o dólar acumulou uma pequena valorização de aproximadamente 0,1% frente ao Yen.
O dado é importante porque impede uma leitura demasiado linear: o Yen recuperou poder de dissuasão, mas ainda não conquistou uma tendência sustentável de valorização.
O principal obstáculo continua a ser o diferencial de juros.
A Reserva Federal mantém a taxa dos fundos federais no intervalo de 3,50% a 3,75%, enquanto a taxa japonesa se encontra em 1%. Na reunião de 29 de Julho, a Fed decidiu manter os juros, mas três membros do FOMC votaram a favor de uma subida de 25 pontos base — sinal de que a preocupação inflacionista permanece elevada dentro do banco central.
Este diferencial continua a estimular operações de carry trade, através das quais investidores financiam posições em moedas de baixo rendimento para adquirir activos denominados em moedas com retornos superiores.
Uma sondagem da Reuters realizada entre 31 de Julho e 5 de Agosto reforça esta leitura: cerca de 95% dos estrategas consultados consideraram que intervenções cambiais japonesas, por si só, não serão suficientes para inverter de forma sustentável a fraqueza do Yen. A maioria entende que seria necessária uma política mais restritiva do Banco do Japão ou uma redução significativa do diferencial de juros com os Estados Unidos.
A intervenção mudou, portanto, principalmente uma variável: o risco.
O investidor que vende Yen passa agora a saber que não está apenas a negociar contra o Banco do Japão ou o Ministério das Finanças japonês. Existe a possibilidade, demonstrada recentemente, de encontrar também Washington do outro lado do mercado.
Euro Recupera US$1,15, Mas Continua Dependente Da Energia
O euro foi um dos principais beneficiários da fraqueza do dólar na sexta-feira.
A moeda única avançou 0,39% na sessão, para aproximadamente US$1,1568, completando uma valorização semanal de cerca de 0,41%.
A política monetária europeia oferece algum suporte.
O Banco Central Europeu manteve, em 23 de Julho, a taxa da facilidade permanente de depósito em 2,25%, a taxa das operações principais de refinanciamento em 2,40% e a facilidade permanente de cedência de liquidez em 2,65%. Frankfurt reiterou, contudo, que não está comprometido antecipadamente com uma determinada trajectória de juros.
Para o euro, entretanto, a energia representa uma variável particularmente importante.
Uma redução sustentável dos preços do petróleo, acompanhada pela normalização do Estreito de Hormuz, diminuiria as pressões sobre os custos de importação da Zona Euro e poderia melhorar as perspectivas de crescimento.
Uma nova escalada no Médio Oriente produziria o efeito contrário.
Nesse cenário, a Europa enfrentaria simultaneamente custos energéticos superiores e uma potencial procura acrescida pelo dólar como activo de refúgio.
Por isso, a recuperação para níveis acima de US$1,15 melhora a posição técnica do euro, mas não elimina a vulnerabilidade da moeda a novos choques energéticos.
Libra Procura Um Catalisador Doméstico
A libra passou grande parte da semana condicionada por factores externos.
Antes do relatório do emprego dos Estados Unidos, negociava sexta-feira em torno de US$1,3438, enquanto o euro valia aproximadamente 85,76 pence.
O Banco de Inglaterra manteve, em 30 de Julho, a sua taxa directora em 3,75%. A inflação britânica encontra-se em 2,6%, acima da meta de 2%, e o banco central advertiu que a volatilidade e os preços elevados da energia associados ao conflito no Médio Oriente poderão voltar a exercer pressão sobre os preços durante o ano.
Na próxima semana, porém, a libra ganhará um catalisador mais doméstico: os dados do PIB britânico.
O mercado procurará perceber se a economia consegue resistir à combinação entre juros elevados, custos energéticos e menor dinamismo externo.
Segunda Semana De Queda Ainda Não Confirma Um Dólar Estruturalmente Fraco
É tentador interpretar duas semanas consecutivas de perdas do Dollar Index como o início de uma tendência prolongada de desvalorização.
Os dados disponíveis recomendam cautela.
Na sondagem cambial realizada pela Reuters entre 31 de Julho e 5 de Agosto, os estrategas continuavam a projectar um dólar relativamente firme nos meses seguintes, antes de uma possível depreciação mais adiante. Para o EUR/USD, a mediana apontava para aproximadamente US$1,15 em três meses, US$1,16 em seis meses e US$1,18 num horizonte de um ano.
A razão continua a ser o diferencial macroeconómico e monetário.
Apesar da surpresa negativa no emprego, os Estados Unidos mantêm inflação acima do objectivo da Fed.
Em Junho, o CPI caiu 0,4% em termos mensais, mas a inflação anual permaneceu em 3,5%, enquanto a inflação subjacente se situou em 2,6%.
A Fed encontra-se, por conseguinte, numa posição particularmente desconfortável.
Se apertar demasiado a política monetária, pode acelerar a deterioração do emprego.
Se actuar demasiado lentamente perante a inflação, arrisca permitir que as pressões sobre os preços se tornem mais persistentes.
O dólar está precisamente no centro desse dilema.
Próxima Semana: Três Cenários Para O Dólar
Cenário Base — CPI Não Altera Radicalmente A Equação
Se a inflação de Julho surgir aproximadamente dentro das expectativas, o mercado poderá consolidar a ideia de que a Fed não necessita de subir os juros já em Setembro.
Neste cenário, o dólar poderá permanecer relativamente defensivo, sem que isso implique uma desvalorização abrupta.
O EUR/USD teria condições para continuar a negociar acima de US$1,15, enquanto o USD/JPY permaneceria condicionado por duas forças: menor expectativa de subida imediata dos juros norte-americanos e risco de nova intervenção caso a moeda japonesa volte a depreciar-se rapidamente.
Seria essencialmente um mercado de consolidação e elevada sensibilidade aos dados.
Cenário De Dólar Forte — Inflação Volta A Colocar Setembro Em Discussão
O principal risco para quem aposta na continuação da queda do dólar será uma leitura do CPI superior às expectativas.
Se os dados mostrarem que o choque energético continua a propagar-se para bens e serviços, o mercado poderá voltar a elevar rapidamente a probabilidade de uma subida dos juros da Fed.
Os Treasuries de curto prazo tenderiam a reagir primeiro, reabrindo o diferencial de juros a favor do dólar.
O movimento poderá ser particularmente relevante no Yen.
Nesse caso, porém, surgiria novamente o dilema do USD/JPY: fundamentos monetários a favorecerem o dólar, mas risco de intervenção a aumentar à medida que o Yen se aproximasse novamente de níveis considerados excessivamente depreciados pelas autoridades japonesas.
Cenário De Dólar Fraco — Inflação Arrefece E Emprego Ganha Peso
Uma leitura benigna do CPI, depois da perda de empregos de Julho, alteraria mais profundamente as expectativas.
O mercado poderia praticamente retirar Setembro da equação e passar a discutir durante quanto tempo a Fed conseguirá manter os juros elevados antes de uma mudança de direcção.
As yields norte-americanas tenderiam a recuar, reduzindo o suporte proporcionado ao dólar pelo diferencial de taxas.
O euro poderia ganhar espaço adicional e o Yen seria potencialmente um dos principais beneficiários, uma vez que uma redução das yields dos Estados Unidos atacaria directamente uma das causas estruturais da sua fraqueza.
Hormuz Continua A Ligar Petróleo, Inflação E Câmbio
Há ainda uma variável capaz de alterar rapidamente todos estes cenários: a geopolítica.
O mercado cambial está actualmente profundamente ligado ao mercado petrolífero.
Uma normalização progressiva do Estreito de Hormuz poderia reduzir os custos energéticos, aliviar expectativas de inflação e diminuir a necessidade de políticas monetárias adicionais de contenção.
Uma nova escalada produziria exactamente o contrário.
Petróleo mais caro significaria maior inflação importada para economias dependentes de energia, pressão adicional sobre os bancos centrais e potencial recuperação da procura por activos considerados de refúgio.
É por isso que, no ambiente actual, petróleo, yields e câmbio devem ser interpretados conjuntamente.
O primeiro influencia a inflação.
A inflação influencia os bancos centrais.
Os bancos centrais determinam os diferenciais de juros.
E os diferenciais de juros continuam a constituir uma das principais forças que deslocam capitais entre moedas.
CPI De Quarta-Feira Pode Definir A Próxima Fase Do Dólar
O mercado encerrou a semana com uma mensagem relativamente clara: os números do emprego reduziram a urgência de uma subida dos juros norte-americanos, mas não eliminaram a possibilidade de novo aperto monetário.
A próxima palavra pertence à inflação.
O Bureau of Labor Statistics divulgará na quarta-feira, 12 de Agosto, o CPI referente a Julho. Na quinta-feira, 13 de Agosto, será conhecido o índice de preços no produtor.
A combinação entre estes indicadores permitirá avaliar se a fraqueza crescente do mercado de trabalho pode finalmente ganhar prioridade na função de reacção da Fed ou se a persistência dos preços continuará a obrigar o banco central a privilegiar o combate à inflação.
A semana que terminou mostrou, entretanto, que a questão cambial se tornou mais complexa do que uma simples escolha entre dólar forte ou dólar fraco.
No dólar, o mercado discute quando e se a Fed voltará a subir os juros.
No euro, acompanha-se a exposição ao choque energético e a reacção do BCE.
Na libra, a resistência da economia britânica regressa ao centro da análise.
E no Yen surgiu uma nova variável estratégica: depois da intervenção conjunta da semana anterior, quem apostar numa nova depreciação pronunciada da moeda japonesa sabe agora que poderá enfrentar não apenas Tóquio, mas potencialmente também Washington.
A sexta-feira pertenceu ao emprego.
A próxima semana pertencerá à inflação.
